Un cycle de valorisation en repli : les vendeurs face à une nouvelle réalité.
Après plusieurs années de multiples de valorisation historiquement élevés, le marché du M&A est entré dans une phase de normalisation.
Le dernier indice Argos Mid-Market, référence européenne sur la valorisation des sociétés non cotées dont la valeur est comprise entre 15 et 500m€, a été publié le 18 février dernier. Sans surprise, il est tombé à son niveau le plus bas depuis fin 2014 avec un multiple moyen de x8.3 (EV/EBTDA). Même, si cette baisse est essentiellement liée aux opérations les plus importantes (on constate une stabilisation sur la partie basse de l’échantillon), cette chute de plus de trois « tours » d’EBITDA est révélatrice de la baisse générale de la valorisation des transactions dans le non coté.
Difficulté d’accès au financement, sélectivité accrue des fonds, ralentissement économique : autant de facteurs qui ont mécaniquement pesé sur les valorisations.
L’effet est double. On constate d’une part des écarts dans les attentes de prix de plus en plus importants entre vendeurs et acheteurs, ce qui complique les négociations, et d’autre part des process qui sont devenus plus longs et plus exigeants, et ce dans toutes les phases de la transaction : validation des contreparties, audits, et finalisation des opérations juridiques.
Dans ce contexte, un actif de qualité peut toujours se vendre à un bon prix, mais il est devenu indispensable de bien structurer l’opération pour défendre sa vraie valeur. La valeur ne se joue plus uniquement dans les chiffres de rentabilité ou de croissance, mais dans la qualité de la préparation.
Trois points font réellement la différence :
Une equity story solide : un rationnel de croissance clair, des leviers opérationnels crédibles et un positionnement marché pertinent.
Des indicateurs financiers fiables et maîtrisés : une bonne compréhension des données historiques, la cohérence du business plan et un reporting de qualité.
Une anticipation des points de fragilité ou des facteurs de risque : la dépendance de la société à son dirigeant, une éventuelle concentration des clients ou des fournisseurs, les impacts conjoncturels qui peuvent affecter le chiffre d’affaires ou la rentabilité : toutes ces problématiques doivent être adressées avant qu’un acheteur ne les soulève.
Une préparation minutieuse devient donc un multiplicateur de valorisation.
Structurer intelligemment pour regagner des points de valorisation.
Lorsque le marché compresse mécaniquement les multiples, la structuration de l’opération devient un véritable levier de valeur. De nombreux points peuvent permettre d’améliorer la proposition de valeur et de trouver un compromis équilibré entre cédant et cessionnaire.
Le séquencement de la cession de titres : prévoir l’acquisition des titres sur plusieurs années peut simplifier la réalisation de l’opération. L’intérêt pour l’acquéreur est double, il investit moins de cash et limite son risque, il impose au cédant de rester impliquer dans l’exploitation. Le cédant peut également y trouver son intérêt puisqu’il peut espérer faire bénéficier à son entreprise de synergies commerciales ou de moyens financiers renforcés qui permettront d’augmenter la valeur des actions conservées.
La mise en place d’un « earn-out » ou complément de prix permet de réconcilier les attentes de prix en capturant la performance future. Ce mécanisme est très utile dans un contexte de croissance dynamique où il va bénéficier au vendeur. Il peut également débloquer des situations où des risques précis ont été identifiés à court terme en rassurant l’acquéreur.
Le crédit vendeur : mécanisme octroyant à l’acheteur un prêt - dont le remboursement est subordonné au remboursement de la dette financière - correspondant à une partie du prix de cession. Il fluidifie ainsi l’accès au financement et permet de sécuriser un prix plus élevé.
Dans un environnement où les valorisations baissent, la valeur réelle globale va dépendre autant de la structuration que du multiple affiché.
Dans ce marché, le rôle du conseil M&A est moins “exécutif” qu’autrefois et plus stratégique :
La différence entre un deal “moyen” et un deal “optimisé” se joue rarement sur la seule situation financière de l’entreprise: elle se joue sur la préparation, la narration, la donnée, la mise en concurrence et la structuration.
Dans un environnement plus complexe, les vendeurs doivent s’entourer de conseils pour structurer intelligemment leur process et obtenir des valorisations attractives.
Dans les années à venir, l’enjeu ne sera plus de surfer sur un marché porteur, mais de maîtriser les leviers techniques et stratégiques qui permettent d’extraire de la valeur, même dans un cycle plus tendu. L’expertise du banquier d’affaires devient désormais le principal levier de création de valeur.
